פרק 133 - מהו מדד הפחד, מאין הגיע ולאן הוא הולך?

השורה התחתונה מבית גלובלנט

אורן דוברי שמארח את ד"ר ארי אחיעז מה למדנו: ד״ר ארי אחיעז הינו מרצה לכלכלה באוניברסיטת תל אביב, בר אילן, רייכמן, והונג קונג, והוא מנהל המוצרים של בית ההשקעות גלובלנט. ד״ר אחיעז הסביר שחשוב מאוד למדוד את רמת התנודתיות של השקעות, מפני שמרבית המשקיעים מעדיפים תנודתיות נמוכה יותר, גם אם התשואה הממוצעת בהן נמוכה יותר. לבדיקה נכונה של ביצועי השקעות יש לבחון לא רק את תשואת התיק, אלא גם את רמת הסיכון שמנהל התיקים לקח.
עבור זה משתמשים ביחס שארפ, הבוחן את משוואת הסיכוי/סיכון של ההשקעה. המשוואה לוקחת בחשבון את התשואה העודפת של ההשקעה (מעל האג״ח), חלקי סטיית התקן (מדד לרמת הסיכון של ההשקעה).
״מדד הפחד״, הידוע גם בשם מדד ה-VIX, ה-CBOE Volatility Index, מודד את רמת התנודתיות קצרת הטווח החזויה במדד ה-S&P500. מדד זה הוצג לראשונה בשנת 1993 ע״י ה-Chicago Board Options Exchange, הבורסה המובילה בעולם במסחר בנגזרים כמו אופציות וחוזים עתידיים, וכיום יש בה אלפי נגזרים על כ-2,200 נכסים, כ-140 קרנות סל, וכ-22 מדדים. המדד מחושב באופן תדיר, ומשנת 2016 מחושב גם מחוץ לשעות המסחר בשווקים. אופן חישוב מדד ה-VIX הוא יחסית מורכב, ומבוסס על סדרת מחקרים של פרופ׳ מנחם ברנר ופרופ׳ דן גלאי. ד״ר אחיעז ניסה לפשט את הנוסחה המסובכת, והסביר בפשטות שלוקחים את האופציות הנסחרות על מדד ה-S&P500 לטווח של חודש, ובאמצעות המחיר שלהן מחשבים את התנודתיות של מדד ה-S&P500. המדד הוא למעשה איחוד סטיות התקן של מרחקי התחזיות מהממוצע, כפול מאה.
כלומר, התנודתיות החזויה של מדד ה-S&P500. ראינו שבאופן היסטורי, מדד ה-VIX מגיב באופן חריף לאירועים מאקרו-כלכליים. עלייה חדה מהווה אינדיקציה למשבר כלכלי. כך למשל היו עליות חדות ב-VIX בעת הפלישה לעירק, בועת הדוט.קום, אסון התאומים, משבר הסאב-פריים ב-2008, במלחמת הסחר בין ארה״ב לסין, במשבר הקורונה, וגם כעת, בעת הסטגפלציה. הממוצע ההיסטורי של מדד ה-VIX הינו 19.6. ראינו שעליות ב-VIX מתואמות עם ירידות בשווקים. מקדם המתאם (רמת הקורלציה) בין ה-VIX ל-S&P500 הינה 0.7-. ראינו שבשנת 2022 חלו ירידות חדות בכל השווקים. מדד ה-S&P500 ירד בכ-23%, כמו חלק גדול מהמדדים. למרות זאת, מדד ה-VIX נותר ברמות גבוהות מהממוצע, אך לא גבוהות במיוחד (25-30 נקודות, לעומת רמות של 50-80 בעתות משברים גדולים). ד״ר אחיעז הסביר שמדידת התנודתיות הרבעונית, ולא החודשית, תראה שאנו נמצאים בגל ירידות רגוע יחסית.
ד״ר אחיעז הסביר שכעת המדד עומד על ~24 נקודות, והשאלה היא האם הוא יעלה בעתיד הקרוב לרמות גבוהות במיוחד, או ירד לרמות נמוכות יותר. בשביל כך, הסביר ד״ר אחיעז, דרוש אירוע חיצוני בעל השפעה על השווקים, בין אם חיובית או שלילית. ככלל, המדד נוטה לחזור לממוצע של 18-22, אולם בטווחים מסוימים הוא חורג בחדות. בתקופות בהן מדד ה-VIX עולה באופן חד, לרוב העלייה נובעת מאי ידיעה. כך למשל העליות האחרונות ב-VIX נובעות מחוסר הוודאות בדבר העליות באינפלציה והריבית, וסביב השאלה ״כיצד יתמודדו עם כך הבנקים המרכזיים בעולם?״.
לרוב ירידות ב-VIX נגרמות עקב קבלת מידע חדש, למשל הודעה של הבנקים המרכזיים לגבי אופן התנהגותם בעתיד. ישנן תקופות של ״שקט לפני הסערה״, בהן יש עליות מתונות במהלך טרנד ארוך טווח של ירידות, כפי שקרה מספר פעמים במשבר הדוט.קום. ניתן לחשוף את תיק ההשקעות שלנו למדד ה-VIX באמצעות תעודות סל ומכשירים פיננסיים שונים, אך מכיוון שמדד זה מבוסס על אופציות הוא נוטה לנוע בחדות רבה.
לכן, השקעה במכשירים אלו דורשת מומחיות ואורך רוח. בדומה למדד ה-VIX המודד את רמת התנודתיות החזויה של ה-S&P500, ישנם מדדים אחרים המודדים את רמת התנודתיות החזויה של מדדים אחרים, סקטורים אחרים, ואף ישנו מדד העוקב אחר התנודתיות החזויה של חברת Amazon. ד״ר אחיעז הסביר שכאשר מדד ה-VIX נמוך מאוד, כדאי לשאול את עצמנו האם סביר שהוא ישאר כה נמוך למשך זמן רב, או האם כדאי לנו ליצור הגנות על תיק ההשקעות שלנו.
באופן דומה, רמות גבוהות מאוד של מדד ה-VIX יכולות לאותת לנו שלא סביר שירידות השערים ימשכו זמן רב, ועל האפשרות שהיפוך המגמה מתקרב. בשורה התחתונה: מדד ה-VIX, הידוע כ ״מדד הפחד״, עוקב אחר רמת התנודתיות החזויה בשוק המניות האמריקאי. מדד זה הינו ברמת מתאם שלילית חזקה אל מול ה-S&P500, ומושפע מאוד מאירועים מאקרו-כלכליים. בעוד שמדד זה אינו בהכרח מכשיר להשקעה ישירה, שכן השקעה בו דורשת מומחיות רבה ואורך רוח, הוא מהווה אינדיקציה טובה עבור משקיעים לגבי כיוון השוק.